基本面和估值面共同决定了资产价格。如果把资产价格比作风筝，那基本面就像是放风筝的人，估值面就像是拉着风筝的线。在基本面移动的过程中，资产价格会像风筝一样跟着移动，但有时候风太大，风筝会偏离的多一点，但偏的再多也有个限度，因为最后还有估值面的线拉着它。
在众多的估值指标中，股债比价是最核心的宏观估值指标，没有之一。在股债资产跟随经济基本面波动的过程中，估值面的股债比价就是那根牵着风筝的线，通过性价比的变化不断牵引资金在股债之间流动，校正股债资产的水位，让股债呈现出规律的周期轮动。
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从历史来看，股债比价的确呈现出极具规律的周期性，核心是四个特征：
第一，区间运功，物极必反。当股债性价比达到极限时，不管是资产端还是资金端都有极强的动力扭转方向，完成股债之间的切换，进而让股债比价重新从极限向均值回归。按照这个逻辑，股债比价应该向上有顶、向下有底，大致保持在一个合理区间内波动，而事实来看的确如此。自2010年以来，股债比价大致保持在30%-60%的区间内波动。近3000个交易日中，股债比价在96%以上的时间都保持在这个区间内，只有114天超出区间，其中87天低于30%，27天高于60%。
不过，值得注意的是，股债比价突破区间下限的情况全部出现在2020年以后。尤其是2023年以来，股债比价突破区间下限的次数明显增加，2023年11月-12月已经连续24个交易日出现股债比价低于30%的情况，而且还在继续。
第二，惯性运动，趋势稳定。股债比价的波动反映的是股债资产的轮动，表面上看这是资金流动的结果，但本质上看是资产端的基本面驱动。当经济走强时，股债比价趋于上行，而当经济走弱时，股债比价趋于下行。而经济基本面是一个典型的宏观稳定系统，一旦发生逆转，会有很强的趋势惯性，所以股债比价大体也呈现出这种特征。从历史来看，股债比价一旦进入上行或下行周期，就会跟随基本面呈现出较为稳定连贯的趋势性，不太会频繁的反转切换，除非基本面遭遇类似2020年疫情这样的重大意外冲击。
第三，上下有别，易下难上。正所谓病来如山倒、病去如抽丝，经济基本面从顶部的过热状态向下恶化往往速度较快，而从底部的衰退状态向上改善往往是难上加难，所以股债比价的上行和下行周期也有明显区别，一般是易下难上。
结合投资时钟来看，股债比价的上限区间一般对应的是过热期后期到滞胀期初期，这种经济超强、股市疯牛的阶段通常不会持续太久。所以，股债比价一般在高位维持的时间较短，见顶之后很快就会一泻千里，中间几乎没有休息和盘整。比如2015年中到2016年2月、2018年1月到年底以及2021年2月到2022年10月。
股债比价的下限区间一般对应的是衰退后期到复苏期，衰退后期股市深度杀跌，复苏期股市只是估值修复，而真正到过热期才会出现估值大幅提升、业绩同步改善的戴维斯双击行情，也只有到那时股债比价才会彻底走出低位、走向高估，而这种基本面的修复显然需要较长时间。所以，股债比价在低位维持的时间明显更长，见底之后往往不会很快反转上行，而是反复在底部震荡之后才加速上行。
比如，2016年1月底股债比价达到31.1%的低点，然后基本在36%以下震荡，直到11月才突破底部区间、加速上行；2019年初股债比价达到31.9%的低点，但随后一年多基本在40%以下震荡，直到2020年3月疫情后才实现区间突破、加速上行；2022年10月股债比价达到27.2%的低点，但直到2024年初仍在低位震荡，一年多的时间都未完成突破。
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第四，均值偏离，重心偏低。经济和市场虽然都有一个理论上的均衡状态，但事实上大部分时间里都是偏离均值的失衡状态。橡树资本的创始人霍华德·马克斯曾经打过一个形象的比方，市场就像钟摆，停留在中间均值位置的时间很短，大部分时间都在偏离或者回归的路上，股债比价也是如此。过去3000个交易日，股债比价的均值大概39.71%，但大部分时间股债比价都离这个均值较远。
而在偏离的常态中，股债比价又大部分时间处于低估状态，高估的状态相对较少，这和前面讲的易下难上其实是一个道理。近3000个交易日中，61%的时间里股债比价低于均值，而只有39%的时间高于均值。尤其是疫情后的这四年里，有71%以上的时间都低于均值，高估的情况少之又少。
从这些估值面的基本规律出发，再结合基本面的投资时钟理论，我们就能顺理成章的梳理出一套基于股债比价的资产轮动方法。核心是在股债比价的区间上下限进行股债资产的再平衡，可以有效解决投资者最头疼的大择时问题。
1）上限区间策略：当股债比价涨到上限区间附近时，说明股票相对债券已经严重高估，配置股票的风险极大、收益空间极小，而配置债券的风险极小、收益空间较大，债券性价比远高于股票。这个时候，即便是最激进的投资者也应该逐步的减少股票资产的配置，而增加债券资产的配置。
上限区间的选择没有统一标准，可以参考历史上的估值分位、结合个人风险偏好进行选择：过去3000个交易日中，股债比价的最高值是68.2%，最贵的5%分位对应的是54.3%，5%-10%分位对应的是50.3%-54.3%，10-20%分位对应的是45.3%-50.3%。一般来说，对于中性风险偏好的投资者，将调仓警戒线设定在50-55%左右较为合理。
在交易的节奏上，首先要注意：交易战线不宜拉的太长，最好是超过心理高估价位后就快速调仓，2-3个月完成为宜。这主要是因为股债比价从高点见顶回落往往在很短时间内完成，而且通常不会有太多反复。前几轮周期的高位区间跨度可作参考：2015年二季度股债比价从进入55%以上区间到脱离区间花了58个交易日、84个自然日，2017年底到2018年初股债比价从进入55%以上区间到脱离区间用了80个交易日、119个自然日；2020年底到2021年初股债比价从进入50%以上区间到脱离区间用了81个交易日、123个自然日。如果按照这个经验，股债比价上限区间的调仓时间范围以2-3个月为宜.........................图片
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